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Archivio Agosto 2012

Gli spread non si curano con la tachipirina

Lo scudo anti-spread non ha alcun serio fondamento teorico se uno accetta la logica della yardstick competition, ossia, della concorrenza rispetto ad un comune metro di misura. Nella competizione tra paesi gli indicatori da prendere in considerazione sono diversi ed hanno a che fare in primo luogo con l’economia reale. La Germania è divenuta benchmark un po’ per merito suo ma soprattutto per l’incapacità o i demeriti degli altri paesi membri della UE che non sanno gestire in maniera efficiente ed equa le loro politiche economiche. Dobbiamo distinguere tra la funzione di stabilità dei prezzi (missione della BCE) e la funzione di stabilizzazione dell’economia che è cosa ben diversa ed è responsabilità soprattutto dei governi dei paesi membri. Benché distinte e separate queste Autorità sono chiamate a cooperare tra di loro nell’interesse comune. La mancanza di un’autorità di politica economica e finanziaria al centro complica enormemente il lavoro della BCE. Questo è lo squilibrio istituzionale fondamentale che le proposte in discussione non affrontano alla radice.
Da un recente confronto della performance dell’Italia e della Germania 2007-2012 emerge che in Italia il PIL in volume è diminuito del 6,8 mentre in Germania è aumentato del 3,1%; la produttività è scesa del 5,3 e delll’1,3 rispettivamente nei due paesi; l’occupazione è calata dell’1,6% nel primo paese ed è aumentata del 4,5% nel secondo; i disoccupati italiani sono aumentati rispettivamente del 77,8% e quelli tedeschi sono diminuiti del 22,5%. Questi sono i fondamentali del nostro paese che confermano due trend di lungo periodo: la produttività e crescita stagnante rispettivamente negli ultimi venti anni la prima e nell’ultimo decennio la seconda. Potrei aggiungere le rendite di protezione derivanti dalle mancate liberalizzazioni, l’inefficienza della pubblica amministrazione e del sistema bancario, l’illegalità dilagante e la lentezza della giustizia, le diseconomie esterne, ecc.. Ma a fronte di detta performance economica, i conti pubblici sono via via peggiorati. Le manovre deflattive del 2011-12 hanno fatto avvitare l’economia italiana in una spirale perversa di breve-medio termine che mentre deprime ulteriormente la crescita economica non consente di risanare i conti pubblici.
Se questi sono i fondamentali dell’economia reale è chiaro e lampante che c’è per l’Italia un problema di sostenibilità del debito pubblico nel medio lungo termine. E gli spread riflettono il rischio paese. Gli spread denunciano il fallimento delle politiche economiche e finanziarie seguite fin qui.
In Spagna è scoppiata la bolla immobiliare e si è aggravata la situazione delle banche. I fondamentali dell’economia reale sono peggiori di quelli dell’economia italiana. Si parla di rischio contagio ma la nostra economia è malata di suo.
Possiamo deprecare le società di rating perché constatano una situazione del genere? il governo Monti ha reagito attuando la ricette prescritte dalla BCE nell’agosto 2011 al governo Berlusconi. Dette ricette di stampo monetarista e liberista non hanno funzionato in altri paesi e non sembra che stiano funzionando in Italia. Che fare allora in una situazione in cui al centro della UE non c’è un vero e proprio governo dell’economia? Al Vertice di fine giugno, si è deciso di far intervenire il fondo salva-Stati per salvare direttamente le banche spagnole ma si è anche deciso – a quanto pare – di utilizzare lo stesso fondo salva-Stati per calmierare gli spread. Questi penalizzano le imprese dei paesi euromed che devono pagare interessi più alti. Ma se la causa degli spread sono le politiche economiche inadeguate, sono queste che vanno cambiate. La febbre può essere abbassata dalla tachipirina ma poi bisogna curare le vere cause della malattia.
Al Vertice di fine giugno il nostro Presidente del Consiglio avrebbe proposto un piano anti-spread ma tuttora non c’è un pezzo di carta che lo dimostri. Non c’è alcuna menzione di detto piano nel comunicato finale del Vertice. Non c’è un documento della Commissione o della BCE. Si inseguono le voci che quest’ultima stia lavorando ad esso e si susseguono le posizioni di dissenso da parte di esponenti della Bundesbank e di economisti tedeschi. Si parla anche di aspetti tecnici come di fascia di oscillazione, di difesa di un tasso di riferimento da non comunicare ai mercati. Si è parlato di documento riservato in vista del Vertice di fine Giugno ma dopo due mesi , esso non si materializza. C’è un grave problema di trasparenza.
A fronte di pesanti critiche dirette al Presidente della BCE da parte della stampa tedesca, l’Eurotower smentisce lo Spiegel sull’introduzione di un limite ai rendimenti dei titoli pubblici. Ma la Bundesbank conferma la sua opposizione nel suo ultimo Bollettino mensile ed afferma che tocca ai governi la gestione della politica economica per la crescita e lo sviluppo e tenere i conti in ordine. E aggiunge che anche “le decisioni su una possibile più ampia mutualizzazione dei rischi di insolvenza dovrebbero spettare ai governi e ai Parlamenti e non dovrebbero (avvenire) passare attraverso i bilanci delle banche centrali”.
A me la posizione della Bundebank sembra sostanzialmente corretta. Non si possono attribuire alla BCE compiti che sono propri dei governi dei paesi membri. Anche Draghi a suo tempo avrebbe isolato i tre differenti tipi di rischio che determinano i rendimenti dei titoli sovrani. Due ordinari ed uno straordinario che sarebbe diretta conseguenza di una eventuale crisi della moneta unica. Il primo rischio di credito è da collegarsi all’eventuale insolvenza dell’emittente del titolo; il secondo è quello di liquidità del mercato ; il terzo sarebbe quello connesso alla crisi dell’euro, ossia, connesso all’eventualità che l’emittente rimborsi in una valuta diversa dall’euro. La BCE non può fare alcunché con riguardo al primo fattore che, abbiamo visto, dipende dai fondamentali dell’economia reale del paese in crisi. La BCE ha piena competenza circa il punto due. La liquidità del sistema dipende non solo dalle decisioni della BCE circa la creazione di base monetaria ma anche dalle condizioni delle banche. Che, a mio giudizio, determinano anche la terza componente. Non esiste un mercato unico dei titoli del debito pubblico per i paesi dell’Eurozona. C’è una segmentazione del sistema bancario europeo. C’è un mercato interbancario bloccato e questo accade per problemi relativi ai bilanci delle stesse banche. È chiaro che una crisi complessiva del sistema bancario europeo probabilmente provocherebbe anche la crisi dell’euro però sarebbe corretto riferirsi direttamente alla perdurante crisi delle banche e non all’euro. Se poi con l’ultima LTRO del dicembre 2011 e gennaio 2012 si sono utilizzate le banche per comperare titoli del debito pubblico che altrimenti non sarebbero stati sottoscritti, questo è un altro problema di trasparenza e accountability generale.
Pur accettando la tripartizione dei fattori che vanno a determinare l’ampiezza dello spread, dovrebbe essere chiaro a tutti che se c’è un problema di salvataggio delle banche anche questo è compito preminente dei governi dei paesi membri e non della BCE. C’è un progetto di Unione bancaria tutto da realizzare che prevede responsabilità dirette della BCE in materia di vigilanza ma la sua attuazione richiede molto tempo ed in Germania per prima si sollevano obiezioni nei confronti del piano. La Merkel ha detto che la vigilanza BCE va limitata alle 20-25 banche più grandi.
Per tornare al piano anti-spread, ricordo che la settimana scorsa anche il portavoce del ministro delle finanze Schauble , Martin Kotthaus, rispondendo allo Spiegel , ha affermato che il meccanismo anti-spread in termini teorici sarebbe molto problematico e, soprattutto, di non essere a conoscenza di piani del genere. Quindi non c’è un piano. Parliamo del nulla e ricordo che nel comunicato finale del Vertice del 28-29 giugno non c’è alcuna menzione esplicita di detto piano.
P.S.: Di fronte all’offensiva tedesca contro Draghi questi lunedì 27 fa sapere che la BCE si muoverà rispettando le previsioni dello Statuto. Martedì 28 il Presidente Monti rilascia un’intervista al Sole 24 Ore dove conferma esplicitamente di non volere che “l’Italia, dopo gli sforzi e i risultati ottenuti, sia sottoposta a una sorta di commissariamento intrusivo”. Il 29 agosto incontra la Merkel a Berlino. Nella Conferenza stampa la Cancelliera tedesca loda le misure adottate dal Governo italiano e dice che l’Italia ce la farà senza il piano anti-spread. Basta il fondo salva-Stati anche senza licenza bancaria. Non c’è un problema di spread. Vedremo fra qualche settimana come reagiranno i mercati.

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Gli equivoci sulla funzione di stabilizzazione a livello europeo

21 Agosto 2012 6 commenti

Secondo la classica suddivisione operata da Musgrave nel 1959, le funzioni del bilancio dell’operatore pubblico son tre : allocazione, stabilizzazione e redistribuzione. Le funzioni sono nettamente separate solo a fini didattici o di ricerca. In pratica, esse si compenetrano tra di loro e, per esempio, le misure allocative possono avere anche effetti redistributivi. Nel 1959 siamo in epoca di pieno trionfo del keynesismo e allora i quattro obiettivi della politica economica o del fine tuning venivano sintetizzati anche come quadrato magico: crescita , la stabilità dei prezzi, la massima occupazione e l’equilibrio dei conti con l’estero. In economie con grosso settore pubblico, questo e quello privato interagiscono tra di loro. Le azioni intraprese dal primo hanno effetti sul primo e viceversa. Anche il settore pubblico può svolgere azioni mirate a sostenere la crescita se questa langue o ristagna. La politica della crescita può essere promossa dall’operatore pubblico attraverso la funzione allocativa oppure all’interno della funzione di stabilizzazione. Ho detto precedentemente che, contrariamente alla specializzazione dei ruoli che dovrebbe esistere tra autorità monetarie e autorità di politica economica e finanziaria, nell’assenza di un ministro dell’economia e delle finanze al livello centrale nell’Unione europea, la BCE non solo svolge male il ruolo che istituzionalmente le compete ma detta anche le politiche economiche che i Paesi membri dell’Unione debbono seguire. Ricordo ancora una volta che l’originario patto di stabilità e crescita, voluto dalla Germania, è divenuto nel tempo solo patto di stabilità. Non solo si è persa la seconda parte ma peggio ancora si è via via accolta una versione riduttiva della stessa stabilità. Stabilità di che? Per spiegarmi meglio, devo distinguere nettamente che dentro la funzione di stabilizzazione si possono distinguere almeno tre cose diverse: a) la stabilità dei prezzi; b) la stabilità del sistema creditizio e finanziario; c) la stabilizzazione del ciclo economico per smussare picchi e punti di sella. Non manca poi chi, in modo del tutto inappropriato, confonde la stabilizzazione con il consolidamento e/o risanamento dei conti pubblici. Sono funzioni che vanno tenute presenti nella loro specificità e che vanno assegnate nel presente assetto istituzionale dell’Unione a diverse autorità.
Non c’è dubbio che la prima sia correttamente assegnata alla banca centrale che è responsabile della politica monetaria e quindi deve avere in mano il controllo dell’emissione e gestione della moneta. Già sul secondo obiettivo, in fatto, abbiamo apposite autorità ammnistrative indipendenti diverse dalla banca centrale. A livello europeo ne abbiamo tre: quella sulle banche, quella sulle assicurazioni e quella sul funzionamento dei mercati. Sono istituzioni molto giovani in fase di apprendistato che incontrano difficoltà di non poco conto perché devono contare sulla fattiva collaborazione delle corrispondenti autorità nazionali che non sempre è tale. Esse devono collaborare tra di loro e con la BCE ma proporre che la vigilanza del sistema creditizio e finanziario sia assegnata direttamente alla BCE significa sovraccaricare quest’ultima di compiti che la metterebbe in una posizione di conflitto di interesse con il sistema bancario e che probabilmente non riuscirebbe a svolgere bene come bene non sta svolgendo la sua funzione primaria non solo per limiti statutari ma soprattutto perché deve affrontare una crisi molto grave delle maggiori banche europee con un mercato interbancario bloccato.
Compito della banche, in generale, è infatti quello di ampliare l’accesso al credito e, quindi, quello di verificare se il prenditore di fondi ha la capacità e intenzione di restituire quando prende in prestito. Solo a questo livello, si può appropriatamente parlare di rapporto di fiducia tra banchiere locale e cliente. Mentre se mi riferisco alla fiducia dei mercati, personalmente non capisco cosa essa possa significare se riferita alla capacità delle autorità monetarie e di quelle di politica economica di risolvere una delle crisi più gravi degli ultimi 70-80 anni o se penso ai programmi computerizzati di fast trading.
Vengo quindi alla terza definizione di stabilizzazione. Nel modello di Rawls, che interpreta ed amplia quello di Musgrave, essa correttamente è mirata a perseguire “una situazione ragionevole di pieno impiego, nel senso che coloro che vogliono un lavoro possono trovarlo, e che la libera scelta dell’occupazione e gli investimenti sono garantiti da una forte domanda effettiva”. È un modello teorico a cui tendere e non sempre condiviso. Comunque è chiaro che questo compito non può non essere che delle autorità di politica economica. Ci sono complesse questioni di teoria della giustizia, di “constitutional political economy “ e, in pratica, di giudizio politico, ossia, di valutazione di singole esperienze storiche e sociali tenuto conto dei vincoli di scarsità delle risorse.
Viviamo nella società della complessità dove le transazioni, economiche, commerciali, finanziarie si contano a decine di migliaia e questo complica enormemente il compito delle autorità di politica monetaria e di politica economica. Lo complica la concorrenza discendente dalla globalizzazione dei mercati che costringe ad adottare leggi e regolamenti per lo più favorevoli al capitale mobile.
La domanda che mi pongo ora è come sta reagendo l’Unione europea a questi problemi nel mezzo di una crisi tanto grave? Con l’accentramento in parte significativa contraddicendo la natura federale dell’Unione. L’avere imposto a tutti i paesi dell’eurozona di assumere come vincolo costituzionale il pareggio di bilancio e poi un patto di bilancio in forma di Trattato intergovernativo senza avere al centro una vera e propria autorità di politica economica. Questo consente alla troika controlli sulla gestione di bilancio dei Paesi membri mentre riduce al minimo la loro capacità di manovra .
Crea uno squilibrio istituzionale pazzesco con seri problemi di legittimazione democratica. Infatti, il problema vero è il coordinamento delle politiche economiche che non ha mai funzionato bene a livello internazionale e non funzionerà a livello UE se al centro non c’è una vera autorità di politica economica e finanziaria. Il Consiglio europeo che condivide con il Parlamento europeo la funzione legislativa e con la Commissione la funzione esecutiva è un ircocervo. Secondo me, almeno in via transitoria, occorre puntare sul rafforzamento dei poteri della Commissione con adeguamento consistente delle risorse del bilancio comunitario. Questo deve avere una massa critica tale da potere esercitare effetti significativi almeno su 1-2 paesi di un certo peso come l’Italia e la Spagna sommati. Tale massa critica da alcuni è stimata in un bilancio pari al 5% del PIL europeo. Premi e sanzioni non funzionano. In tempi di crisi grave, alcuni si limitano a dire che l’euro è nato male e la BCE non ha tutti i poteri di una banca centrale ma non spiegano perché per 8-9 il sistema ha funzionato. La verità è che, in situazioni di emergenza, non bastano gli strumenti ordinari. Servono anche misure straordinarie. Quello che invece la nostra classe politica “europea” di corta veduta sta facendo è privarsi degli strumenti ordinari polifunzionali e creare strumenti straordinari monofunzionali del tutto inadeguati e sotto-finanziati. In questo modo, l’Unione non va nessuna parte e molte banche europee rischiano di saltare sul serio.
Ma forse è un fallimento come quello di Lehman Brothers (16-09-2008) che serve per potere accelerare il processo decisionale circa la costruzione dell’ Unione bancaria.

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Italia e Spagna resistono a chiedere aiuto all’Europa

7 Agosto 2012 1 commento

Dopo la presa di posizione del Presidente della BCE Mario Draghi, a parole, tutti concordano che l’euro è una conquista irreversibile. Dopo la riunione del Consiglio direttivo della BCE i mercati borsistici hanno tirato un sospiro di sollievo. Gli spread comunque si mantengono alti ma il discorso si è spostato sulla questione della condizionalità. A ben vedere il termine è più chiaro di quelli che di volta in volta sostituisce: lettera di intenti o memorandum d’intesa. A maggior chiarimento, uso l’esempio della decisione del Vertice europeo del 28-29 giugno e dell’Eurogruppo successivo che hanno deciso di far intervenire il fondo salva-Stati per salvare direttamente le principali banche spagnole. In uno Stato centralizzato o federale il controllo sulle modalità di finanziamento e di utilizzo delle risorse mobilitate viene svolto dalle competenti commissioni parlamentari. Il fondo salva-Stati non dà contributi a fondo perduto. Presta assistenza finanziaria ma è chiaro che se i prestiti poi non vengono rimborsati essi vengono prima o poi coperti con le imposte dei contribuenti dei Paesi finanziatori.
Il Parlamento europeo non ha fin qui il potere di prelevare nuove imposte per finanziare questo tipo di operazioni. L’Unione europea non è ancora una vera federazione ma ha molti elementi per poterla considerare tale solo che i parlamenti e i governi dei paesi membri lo volessero. Questi hanno optato per un approccio gradualista e confuso che comincia a provocare seri problemi. Il controllo dell’utilizzo di questi fondi speciali, per accordo unanime, viene affidato alla c.d. troika (BCE, FMI, Commissione UE) che non solo non ha legittimità democratica diretta ma per di più applica, secondo me, una ricetta sbagliata.
Nei giorni scorsi era sembrato che la Spagna fosse disposta a chiedere formalmente aiuto e firmare un Memorandum di intesa. Poi si è saputo addirittura di una telefonata del Presidente Obama per convincere Rajoy a tale passo. Non ultimo, leggo che il Presidente Hollande cercherebbe di convincere il premier Monti ad avvalersi della stessa procedura. Sarebbe una farsa se non ci fossero di mezzo la stabilizzazione, la crescita dell’economia e la creazione di nuovi posti di lavoro. La vera alternativa alla troika che peraltro vede coinvolta una organizzazione internazionale, sarebbe un governo federale o, in via transitoria, una Commissione economica con veri poteri di coordinamento delle politiche economiche, gestione e controllo dell’esecuzione della politica di bilancio che riferisca alle commissioni competenti del Parlamento europeo. Ma negli ultimi anni, il ruolo della Commissione è stato oscurato dal Consiglio europeo composto dai Capi di Stato e di governo, ossia, da personalità dalla veduta corta in preda a rigurgiti nazionalistici in forte contrasto con il progetto europeo che, a parole, dicono di voler mandare avanti. Sono gli stessi politici che il giorno prima ratificano il patto di bilancio e il giorno dopo lamentano la violazione della sovranità nazionale. Per ottenere l’assistenza del FMI bisogna firmare una lettera di intenti. Per avere l’assistenza del fondo salva-Stati, bisogna firmare un Memorandum d’intesa. Dov’è la differenza?
Il vero problema è che a Bruxelles non c’è un vero governo europeo e i paesi membri non vogliono che la Commissione europea possa ricevere un mandato diretto e preciso dal Parlamento europeo per svolgerne le veci.
Le competenze della Commissione europea sono state ridotte dal ruolo crescente dell’Eurogruppo che tratta più da vicino i problemi finanziari dell’eurozona ed assicura una guidance speciale con riguardo ai nuovi strumenti finanziari. Il ruolo della Commissione non è valorizzato dal tipo di bilancio comune che si trova a gestire: le prospettive finanziarie fissate per sette anni senza una vera legge finanziaria annuale. Per le sue dimensioni minime (circa 140 miliardi euro), per come è costruito e per come è gestito , il bilancio comune non è idoneo a svolgere alcun effetto concreto di stabilizzazione macro-economica neanche sulle economie più piccole. Il continuo avvalersi della troika mortifica il ruolo della Commissione mentre amplia oltre misura quello della BCE che si trova a gestire non solo la politica monetaria ma anche quella economica e fiscale. Nel momento in cui alcuni criticano le ricette monetariste della BCE e del FMI, la banca centrale europea ha buon gioco a tirare fuori i vincoli statutari che limitano la sua azione anche in materia di corretta trasmissione degli impulsi di politica monetaria. In questo il FMI e la Commissione economica finiscono con il coprire la BCE. La presenza del rappresentante del FMI nella troika mentre contribuisce risorse ed esperienza, inevitabilmente sottopone il paese che chiede assistenza non solo alla sorveglianza europea ma anche a quella del FMI. Intendiamoci sono controlli entrambi legittimi e non nuovi ed è improprio parlare di commissariamento specialmente da parte di quanti nel passato ne hanno determinato l’accadimento. Basti ricordare le nostre esperienze drammatiche di metà anni ’70 quando l’Italia, avendo esaurito le linee di credito con il FMI chiese un prestito alla Germania e questa ottenne la garanzia in oro. Ma è chiaro che anche la condizionalità del FMI in qualche modo costituisce un “commissariamento internazionale” mentre rende del tutto evidente l’incapacità dell’Unione europea a risolvere i suoi problemi interni di stabilizzazione e crescita dell’economia. Se uno pensa alle analoghe situazioni critiche che, anche in tempi recenti, hanno attraversato molti Stati federati USA, nessuno ha mai visto l’intervento diretto della Federal Reserve e, tanto meno, del FMI. L’intervento di quest’ultimo sarebbe inconcepibile. Il Presidente Monti che nel luglio dell’anno scorso criticando la politica economica del governo Berlusconi aveva paventato la possibilità di un commissariamento dell’Italia, dopo essersi fattivamente adoperato per la firma e la ratifica del Patto di bilancio che prevede la condizionalità, ora insiste a dire che l’Italia non chiederà assistenza alla troika. È comprensibile che sul piano personale è difficile ammettere il fallimento quanto meno parziale della propria politica o di quella acriticamente sposata, ma non mi sembra che arroccarsi su una posizione indifendibile aiuti l’Italia.

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